管濤

　　近日，人民銀行對外披露，擬向財(cái)政上繳上萬億的結(jié)存利潤，用于留抵退稅和增加對地方轉(zhuǎn)移支付。

　　這是落實(shí)李克強(qiáng)總理在今年政府工作報(bào)告中提及的，特定國有金融機(jī)構(gòu)和專營機(jī)構(gòu)依法上繳近年結(jié)存的利潤，保證赤字率下調(diào)但財(cái)政支出強(qiáng)度不降的一項(xiàng)重要舉措。據(jù)悉，這部分央行結(jié)存利潤主要來自過去幾年的外匯儲備投資收益。這部分收益上繳會產(chǎn)生怎樣的金融影響，本文擬從央行資產(chǎn)負(fù)債表角度對此進(jìn)行分析。

　　外匯儲備數(shù)據(jù)中

　　已包含投資收益

　　目前，人民銀行按月公布外匯儲備余額，外匯局在國際收支平衡表中按季公布交易引起的外匯儲備資產(chǎn)變動，后者剔除了匯率及資產(chǎn)價(jià)格變動引起的估值影響。

　　其中，交易引起的外匯儲備資產(chǎn)變動又包含三個(gè)部分：一是央行外匯市場干預(yù)引起的外匯儲備規(guī)模變化；二是外匯儲備投資收益，在國際收支平衡表中，貸記“初次收入”的“投資收益”正值，借記“外匯儲備資產(chǎn)變動”負(fù)值；三是其他交易引起的變化，如用外匯儲備做委托貸款或政策性注資，引起官方外匯儲備減少，而央行資產(chǎn)負(fù)債表上“其他國外資產(chǎn)”增加。

　　儲備投資收益已反映在央行資產(chǎn)負(fù)債表中

　　財(cái)政部有關(guān)負(fù)責(zé)人解釋對此次人民銀行依法上繳儲備投資收益時(shí)指出，根據(jù)《人民銀行法》，人民銀行每個(gè)會計(jì)年度收入減支出，并按核定比例提取總準(zhǔn)備金后的凈利潤，全部上繳中央財(cái)政。世紀(jì)疫情暴發(fā)后，為應(yīng)付可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)，暫停了上繳利潤，以備不急之需。有關(guān)機(jī)構(gòu)因此形成了一些待上繳的結(jié)存利潤，這次為實(shí)施新的組合式稅費(fèi)支持政策，按程序批準(zhǔn)后被安排上繳2021年以前形成的部分結(jié)存利潤。

　　可見，過去按慣例，央行將外匯儲備投資收益按年度歸大賬后，上繳中央財(cái)政。在境內(nèi)以人民幣劃付時(shí)，反映為央行“外匯占款”變動(即“國外資產(chǎn)：外匯”變動)。如2010年，外匯儲備資產(chǎn)和央行外匯占款分別新增4696億美元、3.16萬億元人民幣，折合1美元新增外匯儲備資產(chǎn)需增加6.73元人民幣外匯占款投放，與同期年均美元兌人民幣匯率中間價(jià)6.77僅偏離了0.5%。再如2013年，外匯儲備資產(chǎn)和央行外匯占款分別新增4327億美元、2.76萬億元人民幣，折合1美元新增外匯儲備資產(chǎn)需增加6.38元人民幣外匯占款投放，與同期年均美元兌人民幣匯率中間價(jià)6.19僅偏離了3.0%。

　　只是近年來作為預(yù)留政策空間的手段之一，央行儲備投資收益沒有按年度依法上繳。如2021年，外匯儲備資產(chǎn)和央行外匯占款分別新增1467億美元、1559億元人民幣，折合1美元新增外匯儲備資產(chǎn)需增加1.06元人民幣外匯占款投放，大大偏離同期年均美元兌人民幣匯率中間價(jià)6.45。這表明外匯占款變動不能充分反映新增外匯儲備資產(chǎn)的變化。

　　但是，鑒于其已經(jīng)反映在央行公布的外匯儲備資產(chǎn)中，故在央行資產(chǎn)負(fù)債表上會有所體現(xiàn)。按照權(quán)責(zé)發(fā)生制和有借必有貸的會計(jì)記賬原則，央行對此在資產(chǎn)方記在“其他資產(chǎn)”增加、負(fù)債方記在“其他負(fù)債”增加(央行對財(cái)政的待上繳利潤)(見右表)。

　　這次央行將結(jié)存的部分儲備投資收益上繳財(cái)政，以人民幣劃付使用不會減少外匯儲備規(guī)模，也不存在“二次結(jié)匯”增加外匯儲備規(guī)模，而只是已記賬目的結(jié)構(gòu)調(diào)整。這不會影響央行資產(chǎn)負(fù)債表總量，故不會引起財(cái)政向央行的透支，也不會額外增加稅收或經(jīng)濟(jì)主體負(fù)擔(dān)。2015年“8·11”匯改之前，國際收支“雙順差”、外匯儲備持續(xù)增加、人民幣匯率升值，有人覺得外匯儲備多了是個(gè)負(fù)擔(dān)，建議將外匯儲備直接分給老百姓，或是直接用于養(yǎng)老、醫(yī)療、教育等社會福利，這都涉及到外匯儲備的無償分配使用，屬于財(cái)政向央行透支。儲備投資收益上繳財(cái)政之后，政府完全可以在預(yù)算中決定是否將其用于社會福利目的，而這不涉及財(cái)政向央行透支。

　　這次儲備投資收益上繳

　　財(cái)政將影響市場流動性

　　如前所述，央行向財(cái)政上繳包括儲備投資收益在內(nèi)的上萬億結(jié)存利潤，將用于留抵退稅和增加對地方轉(zhuǎn)移支付。在以人民幣提取和使用過程中，雖然不存在“二次結(jié)匯”，擴(kuò)張央行資產(chǎn)負(fù)債表，但會影響央行資產(chǎn)負(fù)債表的結(jié)構(gòu)。

　　從資產(chǎn)端看，央行上繳儲備投資收益，將減少央行“其他資產(chǎn)”余額，相應(yīng)增加“外匯占款”投放。從負(fù)債端看，財(cái)政收到上繳利潤后，將減少央行“其他負(fù)債”余額。之后，如果財(cái)政沒有及時(shí)用出去，則增加“政府存款”，這對市場流動性沒有影響；如果財(cái)政及時(shí)花出去了，給企業(yè)辦理了留抵退稅或者用在了基層“三?！保瑒t變成企業(yè)或住戶存款，增加“儲備貨幣”(即基礎(chǔ)貨幣)余額，進(jìn)而增加市場流動性。

　　有人將此比作全面降準(zhǔn)50BP。這種類比其實(shí)不太準(zhǔn)確。因?yàn)槿娼禍?zhǔn)，屬于深度釋放中長期資金，影響的是貨幣乘數(shù)而非基礎(chǔ)貨幣總量。而前述操作卻是直接擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣投放，對貨幣乘數(shù)的影響則不確定，盡管最終結(jié)果均反映在廣義貨幣供應(yīng)M2的變動上。按照過去12個(gè)月滾動平均的貨幣乘數(shù)計(jì)算，這1萬億元的結(jié)存利潤上繳財(cái)政后，若能夠用出去，可帶動M2增加7.23萬億元，到年底拉動M2增長3.0個(gè)百分點(diǎn)。

　　這一操作不僅將給企業(yè)和家庭提供真金白銀的現(xiàn)金流支持，還可以通過影響流動性影響市場利率走向，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。當(dāng)然，央行也明確表示，結(jié)存利潤將按月均衡上繳，保持人民銀行資產(chǎn)負(fù)債表基本穩(wěn)定，這也有助于減輕市場流動性的波動性。這一措施體現(xiàn)了貨幣政策與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)聯(lián)動，共同發(fā)力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤。

　　綜上，從金融影響看，一是這次央行上繳結(jié)存利潤是以人民幣劃付，不會減少外匯儲備規(guī)模；二是這次上繳只是現(xiàn)有央行資產(chǎn)負(fù)債表賬目間的調(diào)整，不是“二次結(jié)匯”，既不會增加外匯儲備規(guī)模，也不會導(dǎo)致央行“擴(kuò)表”；三是這次上繳將從負(fù)債端增加“基礎(chǔ)貨幣”投放，加大對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的流動性支持，但從資產(chǎn)端增加“外匯占款”投放，既不等于央行恢復(fù)外匯干預(yù)，也不代表即期外匯供求的新變化；四是這次上繳的本就是應(yīng)依法上繳中央財(cái)政的結(jié)存利潤，不屬于財(cái)政向央行透支，不是踐行現(xiàn)代貨幣理論。

　　(作者系中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)