美聯(lián)儲(chǔ)6月1日開啟縮表，每月總計(jì)減持475億美元美國國債和MBS(抵押貸款支持證券)，并將在3個(gè)月后提高縮表上限至每月950億美元?！傲炕o縮”影響金融市場(chǎng)，隔夜美股收跌，結(jié)束了“三連漲”。

　　在過去的一個(gè)月，全球經(jīng)歷了瘋狂的“賣在5月”——美國納斯達(dá)克指數(shù)跌近30%，新興市場(chǎng)股債遭遇國際資金拋售，上證綜指盡管5月反彈，但仍較去年底跌近12%。全球股市市值自去年底的峰值120萬億美元到5月低點(diǎn)已蒸發(fā)20萬億美元，自疫情暴發(fā)以來市值增幅中的2/3蒸發(fā)殆盡。但目前全球通脹高企，國際油價(jià)再度逼近每桶120美元大關(guān)，全球央行的緊縮之路才剛剛開始，交易員紛紛系緊安全帶。

　　不同于美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表，中國貨幣政策仍穩(wěn)中趨松。受益于政策持續(xù)發(fā)力，接受記者采訪的機(jī)構(gòu)人士普遍認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)大概率5月見底，6月向上。在二季度盈利下修基本完成后，中國資本市場(chǎng)亦可能迎來轉(zhuǎn)機(jī)。

　　美聯(lián)儲(chǔ)緊縮進(jìn)程才剛開始

　　一般而言，在經(jīng)濟(jì)活躍的背景下，加息對(duì)市場(chǎng)的影響有限，尤其是美聯(lián)儲(chǔ)目前0.75%~1%的利率水平距離2%的中性利率仍相去甚遠(yuǎn)。縮表可能才是對(duì)市場(chǎng)真正的考驗(yàn)。

　　外界預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將在6月、7月再分別加息50BP(基點(diǎn))，6月到今年年底前累計(jì)加息150~200BP。上周，美股之所以出現(xiàn)了超6%的熊市反彈，背后是市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的微調(diào)。當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月23日，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)主席博斯蒂克表示：“我認(rèn)為9月暫停(加息)可能是有意義的。”但他警告稱，若物價(jià)意外上漲，可能需要采取更激進(jìn)的行動(dòng)。

　　機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這一表態(tài)意味著，在7月加息到接近2%的中性利率后，美聯(lián)儲(chǔ)將在9月重新審視未來加息的幅度。畢竟一季度美國GDP意外收縮1.4%，而上周GDP增速被進(jìn)一步下修至-1.5%，這加劇了對(duì)于滯脹的擔(dān)憂。但就在過去的24小時(shí)中，希望破滅，導(dǎo)致本周二美股再度下跌。

　　“美聯(lián)儲(chǔ)官員沃勒表示，在看到通脹回落至接近2%的目標(biāo)之前，不會(huì)排除加息50BP這一選項(xiàng)。與此同時(shí)，在美國夏季駕駛季啟動(dòng)且中國全面復(fù)工之際，歐盟同意禁止俄羅斯海運(yùn)進(jìn)口石油，原油價(jià)格應(yīng)聲升穿119美元/桶一線，為近三個(gè)月來最高水平。居高不下的通脹很難令美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向?！奔问⒓瘓F(tuán)資深分析師西卡摩爾(Tony Sycamore)對(duì)記者表示。

　　除了激進(jìn)的加息，縮表可能再度加劇市場(chǎng)波動(dòng)，畢竟此次縮表的速度是2018年時(shí)的兩倍多。根據(jù)富國投資機(jī)構(gòu)的計(jì)算，到2023年底，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表可能會(huì)縮減近1.5萬億美元，降至7.5萬億美元左右。這可能相當(dāng)于75~100BP的加息幅度，而屆時(shí)聯(lián)邦基金利率預(yù)計(jì)將在3.25%~3.5%左右。

　　2018年，美聯(lián)儲(chǔ)縮表過快，一度導(dǎo)致市場(chǎng)拋售。也有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，2021年7月，F(xiàn)OMC(聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì))宣布了一種新的貨幣政策實(shí)施工具——常備回購流動(dòng)性便利工具(SRF)，這可能會(huì)在市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性時(shí)發(fā)揮作用，緩沖縮表的沖擊。目前SRF的抵押品是美國國債、機(jī)構(gòu)債務(wù)和MBS。美聯(lián)儲(chǔ)通過提供SRF，每天提供隔夜回購，向市場(chǎng)繼續(xù)借出美元，提供額外的美元流動(dòng)性。

　　油價(jià)高企仍是最大風(fēng)險(xiǎn)之一

　　通脹一日不見頂，美聯(lián)儲(chǔ)等全球央行就很難停止緊縮，市場(chǎng)也將持續(xù)波動(dòng)。油價(jià)是決定通脹的關(guān)鍵變量。

　　“近期油價(jià)創(chuàng)新高至119美元/桶，通脹壓力繼續(xù)上升，將會(huì)壓制全球股市和風(fēng)險(xiǎn)情緒?！敝泻叫磐泻暧^策略總監(jiān)吳照銀告訴記者。

　　當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月30日晚，歐洲理事會(huì)主席米歇爾在社交媒體上表示，歐盟已就對(duì)俄實(shí)施石油禁運(yùn)達(dá)成共識(shí)，“將立即覆蓋三分之二歐盟從俄羅斯進(jìn)口的石油”。

　　歐盟高度依賴俄羅斯的能源供應(yīng)。在2021年，俄羅斯天然氣供應(yīng)占?xì)W盟總需求的比例超過40%，原油及其產(chǎn)品占比27%，煤炭占比46%。俄烏沖突暴發(fā)以來，歐盟加強(qiáng)了對(duì)俄制裁，導(dǎo)致其能源供應(yīng)中斷的風(fēng)險(xiǎn)增加。歐盟計(jì)劃到今年冬天可以降低700億立方米的俄天然氣進(jìn)口。

　　“增加其他地區(qū)的進(jìn)口以及降低終端需求，是歐盟降低對(duì)俄能源依賴最快的方法。但是，歐盟短期內(nèi)降低對(duì)俄天然氣依賴的方法有限。因此，歐盟在5月18日推出了REPowerEU方案，其中涉及2100億歐元的額外投資規(guī)模，用于在2027年結(jié)束對(duì)俄能源供應(yīng)的依賴以及加速歐盟能源轉(zhuǎn)型的步伐?！敝秀y國際大宗商品市場(chǎng)策略主管傅曉告訴記者。

　　不過，擺脫能源依賴并不容易，尤其是原油供給本身就處于供給緊張的狀態(tài)，目前市場(chǎng)上又傳出油價(jià)將攀升至每桶150美元甚至200美元的呼聲。

　　“從6月1日起，上海全市進(jìn)入全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)，市場(chǎng)對(duì)中國石油需求的恢復(fù)信心增強(qiáng)。供應(yīng)端，歐盟努力推進(jìn)達(dá)成俄油禁令的制裁，同時(shí)，OPEC+可能會(huì)堅(jiān)持既定增產(chǎn)計(jì)劃不變，供應(yīng)緊張情況仍在繼續(xù)。”西卡摩爾表示，OPEC+定于本周晚些時(shí)候召開會(huì)議，但目前沒有任何跡象顯示其將把7月增產(chǎn)幅度調(diào)到高于原定43.2萬桶/天的水平，這導(dǎo)致供應(yīng)進(jìn)一步吃緊。隨著夏季出行高峰的臨近，油價(jià)仍具備上行動(dòng)能。

　　刺激政策實(shí)效是中國市場(chǎng)的關(guān)鍵

　　隨著中美貨幣政策進(jìn)一步背道而馳，中美利差倒掛的程度可能加深。目前，中國10年期國債收益率在2.8%附近，而10年期美債收益率則達(dá)到了2.86%，5月一度突破3.1%，后續(xù)可能仍將上行。

　　在美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表背景下，國際資金可能持續(xù)從新興市場(chǎng)流出。從今年2月開始，境外投資者便持續(xù)減持人民幣債券。到4月底，累計(jì)減持近3000億元。境外投資者賣出的原因可能是“去風(fēng)險(xiǎn)”(de-risking)行為。這主要受到一系列因素驅(qū)動(dòng)，包括：外匯損失(人民幣貶值)，對(duì)久期和套息的預(yù)期持續(xù)減弱等。

　　不過，巴克萊中國宏觀、外匯策略師張蒙對(duì)記者表示：“預(yù)計(jì)這一流出速度不會(huì)一直在下半年持續(xù)，因?yàn)榇蟛糠值拇媪糠从沉藘?chǔ)備管理機(jī)構(gòu)、主權(quán)財(cái)富基金和被動(dòng)指數(shù)的持倉(長期投資者)。富時(shí)羅素WGBI指數(shù)納入帶來的相關(guān)資金流入將繼續(xù)提供緩沖，截至2024年第四季度，預(yù)計(jì)每個(gè)季度都將有約100億美元流入中國國債?！?/p>

　　值得一提的是，外資流出A股的速度從5月下旬以來明顯放緩，北向資金今年已經(jīng)從累計(jì)凈流出約300億元轉(zhuǎn)為凈流入0.86億元。5月31日，北向資金凈流入138.65億元，6月1日再度凈流入12.47億元，二季度已累計(jì)凈流入244.15億元。

　　瑞銀證券中國策略分析師孟磊對(duì)記者表示，5月中旬以來，宏觀政策支持力度不斷加大，股票市場(chǎng)情緒有所修復(fù)。各大機(jī)構(gòu)都認(rèn)為，下一步政策的實(shí)際效果是市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)。

　　5月31日，國務(wù)院公布扎實(shí)穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)一攬子政策措施，提出六個(gè)方面33項(xiàng)具體政策措施及分工安排，并重申“疫情要防住、經(jīng)濟(jì)要穩(wěn)住、發(fā)展要安全”。此后各部委、地方都出臺(tái)了負(fù)責(zé)領(lǐng)域的具體舉措?！斑@釋放積極的政策信號(hào)，穩(wěn)增長被放在更加突出的位置?！泵侠诜Q。

　　吳照銀認(rèn)為，從6月股市行情看，還存在一些挑戰(zhàn)——疫情雖然可控，但復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度仍需要時(shí)間；宏觀政策對(duì)經(jīng)濟(jì)有拉動(dòng)作用，但政策效果仍待觀察。大宗商品價(jià)格居高不下，全球通脹陰霾不散。此外，A股的融資需求很大，每月約1000億~1500億元資金通過IPO、增發(fā)、配股、發(fā)行可轉(zhuǎn)債和可交換債等方式從股市流向產(chǎn)業(yè)，同時(shí)卻缺乏新增資金，4、5月偏股型基金僅新發(fā)行114億和34億元。

　　就匯率而言，外界普遍認(rèn)為，不必過度擔(dān)心短期的匯率波動(dòng)，外資行對(duì)年末人民幣對(duì)美元匯率的預(yù)測(cè)普遍在6.6~6.9之間，中國央行仍有眾多預(yù)期管理工具，包括逆周期因子、發(fā)行離岸央票、降低外匯存款準(zhǔn)備金率等。

　　德意志銀行董事總經(jīng)理、大中華區(qū)宏觀策略主管劉立男表示，相比2018年那一次人民幣匯率的波動(dòng)區(qū)間在6.2~7.2之間，這一次因?yàn)槊涝笖?shù)上漲以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)變化等而導(dǎo)致人民幣匯率的回調(diào)波動(dòng)幅度，只是在過去四年波幅的中間點(diǎn)位，符合市場(chǎng)預(yù)期。除了經(jīng)濟(jì)基本面和資本項(xiàng)下的跨境資金流動(dòng)，經(jīng)常項(xiàng)目國際收支的情況也影響匯率。2022年至今，中國經(jīng)常項(xiàng)目仍然保持盈余，并有望在今年全年和2023年繼續(xù)保持。1到4月份，我國外商直接投資(FDI)同比增長20.5%。這些都是驅(qū)動(dòng)人民幣匯率保持穩(wěn)定的因素。

　　此外，5月14日國際貨幣基金組織(IMF)將人民幣在特別提款權(quán) (SDR)貨幣籃子中的權(quán)重從10.92%上調(diào)至12.28%。劉立男認(rèn)為，這個(gè)顯著提升利好人民幣，預(yù)計(jì)海外投資者尤其是中長期投資者，對(duì)人民幣資產(chǎn)還是會(huì)凈買入。

　　作者：周艾琳 ? 徐燕燕