去年基金漲得很好的時(shí)候，在上海的地鐵里有一個(gè)基金廣告，大致說：對自己好一點(diǎn)，打車回家吧。廣告的主角是某款基金，隱含的潛臺(tái)詞當(dāng)然就是買點(diǎn)基金，它再幫你賺錢，然后可以對自己好一點(diǎn)。

　　地鐵通道里的廣告畫面上，這樣一個(gè)略顯疲倦、剛下班年輕人的身影，就是人來人往里千萬人的真實(shí)寫照。金融城地鐵里這樣一個(gè)溫馨提示，應(yīng)該溫暖了不少晚歸的上班族的心。在2021年大多數(shù)的時(shí)候，這個(gè)關(guān)于基金投資的廣告確實(shí)也是對的，因?yàn)槿ツ曩I基金的話，大部分人是能賺錢的，相當(dāng)一部分還賺得不少。

　　然而，虎年一開年，隨著股市掉頭向下，到2月中旬上證指數(shù)、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指跌幅大約分別在5%、10%和15%左右。指數(shù)跌了這么多后，個(gè)股自然也跌去不少，整個(gè)基金也就深受影響了。

　　去年越是賺得多的基金，今年年初就越是跌得厲害，比如國防軍工、醫(yī)藥、電力設(shè)備及新能源成了年初跌幅最大的三個(gè)行業(yè)。而正是這三個(gè)行業(yè)，在去年取得了較大的漲幅。另有一些主題基金，去年有多風(fēng)光，今年年初就有多么尷尬。去年底，有幾位著名的基金經(jīng)理榮登回報(bào)率冠軍，結(jié)果還沒來得及坐熱位置，旗下的基金就已經(jīng)大幅下跌了，而這些基金業(yè)內(nèi)的頂流也幾乎跌落神壇。

　　不過，從長期來看，年初以來在基金投資中發(fā)生的這些新變化也并不奇怪，因?yàn)榛饦I(yè)有它固有的特點(diǎn)。理解這些特點(diǎn)與真相，將有助于投資者更好地理解這個(gè)行業(yè)，做更好的投資。

　　沒有基金經(jīng)理可以長期連續(xù)戰(zhàn)勝市場

　　沒有基金經(jīng)理能長期連續(xù)戰(zhàn)勝市場，這在基金行業(yè)里面是一個(gè)常態(tài)，也幾乎成為一個(gè)定理，更有人將這種現(xiàn)象成為“冠軍的魔咒”。

　　以去年國內(nèi)市場上的基金前三甲為例，前海開源公用事業(yè)2021年度收益 119.42%，排名第一；前海開源新經(jīng)濟(jì)年度收益109.36%，排名第二；寶盈優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)年度收益 100.52%，排名第三。這組基金為2021年度8000多只基金中僅有的業(yè)績翻倍的三只，去年的表現(xiàn)可以說是可圈可點(diǎn)，賺足眼球。

　　但今年以來，截至2月末，前海開源的前海開源公用事業(yè)跌幅已14%，在743只同類基金中排名為682；前海開源新經(jīng)濟(jì)跌幅也已8%，在2095只同類基金中排名1234；寶盈優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)跌幅為15%，在同類 2095只基金中排名2004。雖然今年時(shí)間還長，一時(shí)的回報(bào)不能說明全部問題，但確實(shí)似乎又一次印證了冠軍的魔咒。

　　在上一年取得驕人業(yè)績的基金，下一年往往難以重現(xiàn)輝煌，原因之一是由基金的投資特性造成的。大部分基金有比較鮮明的主題。這主題可以是一個(gè)行業(yè)，比如醫(yī)療或新能源；也可以是一種概念，比如自貿(mào)區(qū)概念或碳達(dá)峰、碳中和概念。按照行業(yè)或者概念組成的基金，如果押對了賽道，可以在一兩年內(nèi)取得驚人的回報(bào)率。但是，行業(yè)或賽道一旦輪換，那么昨天賺得盆滿缽滿的基金就容易被打回原形?，F(xiàn)實(shí)是，在資本市場中的賽道、概念轉(zhuǎn)換越來越快，所以押某一賽道的基金在某一年取得了很高回報(bào)以后，這樣的回報(bào)率卻往往難以持續(xù)。

　　另外一個(gè)原因，是一個(gè)連續(xù)回報(bào)很好的基金，必然會(huì)帶來更多的關(guān)注，也會(huì)有更多投資者的青睞，而隨著投資者的涌入，基金規(guī)模會(huì)變得越來越大。雖然基金公司的管理層都會(huì)希望旗下基金規(guī)模越大越好，但對于操盤的基金經(jīng)理來說，這并非完全是好事，管理一個(gè)大規(guī)模的基金且取得高額收益，會(huì)比中小規(guī)模的基金難很多。

　　衡量基金經(jīng)理成績的重要指標(biāo)之一是“戰(zhàn)勝市場”，也就是要使基金取得比整體市場更高的回報(bào)率（這是合理的，不然要你基金經(jīng)理做什么）。如果是一個(gè)規(guī)模較小的基金，容易在市場中左沖右突，異軍突起，取得有別于市場大盤，甚至遠(yuǎn)高于市場大盤的回報(bào)。但當(dāng)基金規(guī)模足夠龐大，一定程度上“你就是市場本身”，所以要打敗市場，就難上加難了。這也是為什么我們有時(shí)會(huì)看到有些知名的基金經(jīng)理為了保持較高的收益率，主動(dòng)關(guān)閉后續(xù)投資人加入的通道，這樣做的目的就是使基金保持在一定規(guī)模，不至于太大。

　　有人做過統(tǒng)計(jì)，專門跟蹤前一年取得最好收益的前十名基金，觀察他們第二年的收益情況，最后的結(jié)果是令人失望的，第一年的高額回報(bào)并不是第二年回報(bào)的有力保障，前一年的排名和后一年的回報(bào)并沒有形成正相關(guān)關(guān)系。

　　沒有基金公司可以不將做大AUM作為終極目標(biāo)

　　基金公司作為專業(yè)投資人，雖有各種制度設(shè)計(jì)及保障，努力使其成為個(gè)人投資者值得信賴的專業(yè)投資人，但作為盈利性機(jī)構(gòu)的固有特點(diǎn)，也使基金公司存在著不可克服的固有缺陷，比如將做大AUM(Asset Under Management/所管理資產(chǎn)規(guī)模)作為終極目標(biāo)。

　　為什么基金公司必須將自己的資產(chǎn)規(guī)模做大？這由基金公司的收入模式?jīng)Q定，公募基金是以收取管理費(fèi)為其主要收入來源，而管理費(fèi)是按照資產(chǎn)規(guī)模的一定比例收取的，比如按照1%收取管理費(fèi)用。這樣，做大規(guī)模就是基金公司永遠(yuǎn)的沖動(dòng)和目標(biāo)。即使規(guī)模擴(kuò)大不利于一個(gè)基金的收益率提升，即使基金公司判斷在某些時(shí)點(diǎn)籌組基金大概率不利于投資者的回報(bào)，其擴(kuò)大規(guī)模的根本目的也不會(huì)改變。

　　基金公司做大規(guī)模，才能收取更多的管理費(fèi)用，也只有做大規(guī)模才能在競爭中立足。取得更高的收益當(dāng)然也是基金公司的目標(biāo)，這有助于促進(jìn)規(guī)模的增長，但投資者的收益率和基金公司的收費(fèi)卻并沒有直接的關(guān)系，基金的收費(fèi)里面有個(gè)殘酷的現(xiàn)實(shí)，那就是即使基金虧損，公司也一樣收取投資者的管理費(fèi)。

　　在這種做大規(guī)模是第一目標(biāo)的前提下，當(dāng)提高全體投資人收益率和做大規(guī)模出現(xiàn)沖突時(shí)，基金公司可能也會(huì)做一些不利于投資人的安排。

　　比如，近年來股市的行業(yè)或賽道效應(yīng)尤為明顯，每年會(huì)有一些熱門的賽道涌現(xiàn)，如果基金在相關(guān)行業(yè)內(nèi)早有布局，那么不但賺錢效應(yīng)明顯，而且甚至能成為當(dāng)年的收益率之首。于是有很多基金公司及基金經(jīng)理，同時(shí)針對多個(gè)行業(yè)投下重金押注，這樣才有可能砸中某個(gè)當(dāng)年最熱賽道，以成為當(dāng)年回報(bào)最高的基金之一。因?yàn)榛鸸局?，一旦旗下某個(gè)基金取得當(dāng)年排名靠前的名次，則基金經(jīng)理將有機(jī)會(huì)成為明星級基金經(jīng)理，而基金公司也能借著明星效應(yīng)做大規(guī)模。

　　但基金公司過多采用這樣的投資策略，就偏離了真正做價(jià)值投資的本意了，這和個(gè)人投資者去單純地賭行業(yè)、賭賽道沒有太大區(qū)別?；鸸咀鳛閷I(yè)投資機(jī)構(gòu)，本來應(yīng)該做的是發(fā)現(xiàn)價(jià)值，理性投資，這種鋪開來押注賽道的做法，簡單粗暴，會(huì)更有利于創(chuàng)造基金公司的單個(gè)明星基金，但卻并不有利于公司的全體投資人。

　　上述可能只是部分投資機(jī)構(gòu)的做法，但確實(shí)存在，通過這一案例理解基金公司追求更大資產(chǎn)管理規(guī)模的真相，能讓投資者發(fā)現(xiàn)基金公司策略背后的動(dòng)機(jī)，避開他們的非專業(yè)做法，以實(shí)現(xiàn)更安全的基金投資。

　　投資大概率是一件痛苦的事

　　對大多數(shù)人而言，投資不只是涉及金錢，也涉及情緒。這兩項(xiàng)都是投資的成本；而投資的付出和收益除了計(jì)算結(jié)果的盈虧，其實(shí)也應(yīng)該包括過程中的情緒損耗。

　　舉一個(gè)例子，比如一個(gè)基金投資人買入1000萬元某種基金，投資一年后都取得了20%的收益。這已經(jīng)是相當(dāng)不錯(cuò)的回報(bào)，但取得這一投資收益的過程可能大相徑庭。一種情形是買入基金后，基金一路小幅攀升，幾乎沒有回撤，一年后取得了200萬元的回報(bào)；第二種情形是，中間大部分時(shí)間遭遇虧損，直到最后幾天才大幅反彈，勉強(qiáng)取得兩成的收益；再有一種情形可能是，中間曾經(jīng)取得100%的收益，但是因?yàn)闆]有及時(shí)賣出，后期大幅下跌，到一年期末的時(shí)候還剩20%的盈利。

　　以上例子從金錢的角度來看是一致的，即都取得了高達(dá)200萬元不菲的收益。但從是否痛苦的角度來看，則完全不同。在第二種及第三種情形之下，投資者在過程中備受煎熬。第二種情形因?yàn)橹虚g的大額虧損，投資者會(huì)長期焦慮、猶豫及自責(zé)，經(jīng)歷負(fù)面情緒；第三種情形，投資者從從本來可以賺1000萬元的極大喜悅掉落到“只賺”200萬元的現(xiàn)實(shí)，應(yīng)該少有人能夠不懊惱，不悔恨，不責(zé)怪自己沒有早點(diǎn)落袋為安。

　　三種情形下，兩種其實(shí)都很痛苦，相信有過類似經(jīng)歷的投資者不在少數(shù)。而且以上例子還都是在取得了20%收益條件下的一個(gè)剖析。在現(xiàn)實(shí)中，更多投資的結(jié)果其實(shí)是虧損，那樣的話從金錢和情緒的角度來看，投資更是一個(gè)經(jīng)歷痛苦的過程了。

　　有意思的是，為了找到?jīng)]有痛苦的投資，真有人找了一類基金，并把這種不用遭受痛苦的流派叫做“劃線派”，意思就是這種基金一路上漲，幾乎不下跌，即使有下跌，也被限制在一定比例內(nèi)。這樣，這類基金的上漲曲線看起來就像是畫出來的一條斜向上直線，所以叫“劃線派”。

　　市場里面，近三年來做得最成功的劃線派，三年上漲了51.96%，期間最大回撤僅2.68%；近五年最成功的累計(jì)上漲73.67%，期間最大回撤3.77%；放到十年維度，最好的表現(xiàn)是累計(jì)上漲177.76%，期間最大回撤為9.16%，這已是“劃線派”之王。不過，這樣的基金少之又少，買到是小概率事件。因此從大概率上來看，投資更可能是痛苦的事。

　　羅曼·羅蘭在其著作《米開朗琪羅傳》里有一句名言：“世界上只有一種真正的英雄主義，那就是在認(rèn)清生活的真相后依然熱愛生活”。類似的，我們也應(yīng)該在看清基金投資的本質(zhì)與真相之后，卻也穩(wěn)健投資，熱愛生活。

　　[作者薛鍵為某全國性外資銀行總行部門總經(jīng)理，國際商會(huì)中國國家委員會(huì)（ICC CHINA）銀行委員會(huì)信用證組、保理福費(fèi)廷組專家]